优游注册挂机-注册首页生猪屠宰区域龙头&全产业链布局，基于原材料优势聚焦发展预制菜。公司前身为 1996 年成立的烟台龙大肉类加工厂，主要从事对日出口业务，在“生产、研发、品控”方面积累了较好的经验。

　　2008 年起，公司开始重视国内市场，完善生猪上下游布局，拓展大客户、打磨商业模式，于 2014 年实现上市。

　　此后，公司持续夯实在养殖、屠宰业务上的综合能力，业务范围覆盖“饲料、养殖、屠宰、加工、仓储物流”生猪全产业链，为山东地区生猪屠宰龙头企业。

　　2021 年，随着预制菜趋势渐起，公司宣布“以预制菜为核心的食品为主体，以养殖和屠宰为两翼支撑”的一体两翼发展战略，基于上游原材料优势聚焦发展预制菜业务。

　　屠宰业务对应的鲜冻肉为过去核心业务。虽然公司为生猪全产业链布局，但生猪屠宰业务对应的冷鲜肉、冷冻肉为公司过去核心业务，少量的生猪养殖业务主要供内部屠宰使用，公司生猪屠宰量从 2009 年 128 万头提升至 2021 年 641 万头，生猪出栏量从 2009 年 6.7 万头提升至 2021 年 39.9 万头，占屠宰量比例一直低于 10%。

　　冷鲜肉&冷冻肉：虽然收入和盈利能力会受到生猪价格波动较大影响，但随着公司屠宰量快速扩大，过去长期为公司主要收入和利润来源。冷鲜肉&冷冻肉合计收入占比在 2018 年之前保持在 80%以上，2018 年起随着公司开展贸易业务，冷鲜肉&冷冻肉收入占比维持在 70%左右。

　　食品业务：2020 年之前食品业务主要包括高低温肉制品、中式卤肉产品、以及冷冻调理肉制品等熟食制品。由于其加工程度更深，消费品属性更强，因此收入增长更为稳定，盈利能力也更高，收入从 2019 年 1.9 亿元提升至 2019 年 7.1 亿。

　　宣布聚焦发展预制菜后，公司将食品业务分为熟食制品（低温火腿、老式火腿、烤肠等）以及预制菜（预制食材、预制半成品、预制成品），2021 年公司预制菜、熟食制品分别实现 收入 11.8 亿、3.6 亿元，同比+4.7%、-14.7%，2022H1 受疫情影响下游 B 端客户需 求，公司预制菜、熟食制品分别实现收入 5.1 亿、1.7 亿元，同比-12.4%、-11.3%。

　　基于食品业务增长稳定、盈利能力较好且较为稳定的优点，公司食品业务虽自 2012 年起收入占比低于 10%，但毛利贡献连续多年保持 20%以上，2021 年由于生猪价格走低导致鲜冻肉及进口贸易业务盈利能力下降，食品整体毛利占比提升至 55%。

　　贸易业务：公司贸易产品主要包括冷冻猪肉、牛肉、羊肉和鸡肉等冷冻产品，包括背靠背业务模式（风险低、收益小）和自主采购并对外销售模式（主要依赖公司行情判断能力），可与国内屠宰业务形成一定互补，但盈利能力同样受国内生猪等价格波动、国内外价差等因素影响较大，周期性属性较为明显。

　　2019 年随着国内猪肉价格大幅上涨，公司贸易业务收入占比 22%、毛利占比 31%。

　　目前公司整体以经销模式为主，下游主要面向生鲜市场、冻品市场、中小型餐饮连锁和 BC 商超等，截止 2021 年末，公司各业务合计拥有 8850 名经销商。

　　直营模式主要对接大型餐饮、食品加工企业、大型知名连锁商超、自营专卖店等。2021 年经销、直营收入占比分别为 75.6%、24.4%。

　　公司在立足山东市场的基础上，持续推进全国化扩张，山东省内收入占比从 2009 年 73%下降至 2021 年 35%，山东省外的其他华东地区和华中地区为公司主要扩张区域，剔除山东的华东地区收入占比从2009年12.8% 提升至 2021 年 36.6%，华中地区收入占比从 2009 年 4.0%提升至 2021 年 12.0%。随着省外收入占比持续提升，公司逐步从山东区域性领导品牌迈向全国。

　　蓝润发展通过三次股权转让成为控股股东，转型聚焦发展农牧产业。公司创始股东为龙大食品集团，蓝润发展自 2018 年起先后通过三次股权转让，在 2019 年正式成为公司控股股东，总收购金额为 32 亿元，目前最新持股为 27.25%，实际控制人为戴学斌先生。

　　根据蓝润集团官网，其创始于 1997 年，公司前期主要从事地产开发相关业务，2017 年开始转型聚焦加码农牧产业，目前已成为以食品业为主的大型综合性产业集团，2021 年集团 产值 730 亿元。除控股龙大美食外，蓝润发展已通过五仓农牧规划布局约 500 万头生猪养 殖项目，未来有望进一步赋能龙大美食发展。

　　蓝润发展完成控股后，公司管理层自 2018 年同步完成转换，目前公司核心高管年龄集中在 40 岁左右，同时 2022 年公司从行业龙头双汇发展引入王豪杰先生担任公司董事、总经理，重点负责预制菜业务。

　　公司于 2019 年推出股票期权及限制性股票激励计划，授予对象为包括高管、中层管理人员、核心业务（技术）人员在内 221 人，其中 2019、2020 年均超额完成考核目标，2021 年未完成考核目标。目前公司高管中余宇先生、张瑞先生均持有公司股票。

　　2021 年公司实现收入 195.1/亿元、同降 19.1%，亏损 6.6 亿元。由于公司为养殖、屠宰、肉制品全产业链布局，各业务盈利能力均与猪价走势密切相关并存在差异。

　　猪价上涨：导致公司冷鲜肉和肉制品盈利能力下降，主要源于其产品销售价格调整相对滞后于生猪价格变动；但有利于养殖环节和冷冻肉业务盈利能力提升。

　　猪价下跌：有利于公司冷鲜肉和肉制品盈利能力提升，但会导致公司养殖和冷冻肉业务盈利能力下降，并会使冷冻肉库存计提相应减值准备。

　　回顾公司历史业绩，在屠宰规模快速提升、扩展贸易业务等推动下，公司收入规模实现快速扩张。但由于生猪价格存在周期性波动，也导致公司归母净利润具备明显的周期性特征。

　　其中由于猪价在 2009-2018 期间整体表现较为平稳，2019 年至今生猪价格波动较大，其中 2019-2020 年间大幅上涨致高位，2021 年至 2022H1 呈下滑趋势，2022Q3 以来有所反弹，公司净利润也随猪价波动较大。根据公司各期间业绩影响因素，过去业绩表现具体可分为以下三个阶段：

　　期间公司主要靠冷鲜肉推动收入增长，虽然生猪价格呈现周期性波动，但整体波动幅度较小，各业务毛利率亦较为稳定，整体毛利率维持在 7%~10%左右。2009-2018 年收入从 14.8 亿元提升至 87.8 亿元，净利润从 0.8 亿元提升至 1.8 亿元。

　　2019-2020 年：生猪价格上涨至高位，冷鲜肉盈利承压，但冷冻肉&贸易业务盈利较好。

　　受 2018 年下半年非洲猪瘟在国内多地爆发影响，2019 年我国生猪供给严重减少，生猪价格自 2019 年初开始大幅上涨，2019 年生猪均价同比 2018 年上涨 72%，2020 年仍维持在高位运行，2020 年生猪均价同比 2019 年仍上涨 56%。

　　在此背景下，虽然公司冷鲜肉盈利承压，但由于公司对行情把握能力较好，冷冻肉及进口贸易业务盈利较好。2019/2020 年公司实现归母净利润 2.4 亿/9.1 亿元，分别同增 36.0% /276.1%。

　　2021 年-2022Q3：生猪价格经历长时间下滑后开始回调，冷冻肉&进口贸易盈利能力下滑、计提减值准备等因素致利润承压。

　　2021 年初至 2022H1，生猪价格呈持续下降趋势，2021 年生猪均价较 2020 年下降 40%，2022H1 生猪均价较 2021H1 下降 45%，因此导致冷冻肉业务盈利能力下滑，并于 2021 年计提 5.5 亿元资产减值损失，进口贸易业务也在 2021 年由盈转亏。

　　2021/2022H1 公司分别实现归母净利润-6.6 亿/0.4 亿元，同降 172.7%/72.1%。2022Q3，虽然生猪价格有所反弹，但公司冻品释放利润较少，鲜品业务承压，导致业绩延续承压，2022Q3 归母净利润同降 33.9%。

　　传统菜肴烹饪通常包括食材购买、食材处理、烹调三大流程，存在耗时长、菜肴选择及口味把握对厨师专业技艺要求高、多余食材易浪费等诸多痛点。而预制菜通过第三方企业实现专 业化生产，实现不同程度熟制（预制食材、预制半成品、预制成品），可针对性满足不同群体需求。

　　目前预制菜边界模糊尚无统一定义，我们认为广义的预制菜可理解为由第三方企业将初级生鲜食材实现不同程度加工后形成的加工产品，涵盖净菜、速冻面米、速冻火锅料等多种产品，狭义预制菜偏菜肴产品，主要包括调理肉制品、半成品菜肴及成品菜肴。

　　B 端：多重痛点致餐饮行业经营压力较大，预制菜延展企业能力圈、实现降本增效。

　　根据中国饭店协会，各类餐饮企业净利率普遍低于 10%，其中原材料、人力及房租为餐饮 企业的主要成本构成，通常合计占比达到 70%以上，且面临租金及员工工资持续上涨的压 力，叠加行业进入门槛较低、竞争激烈，导致餐饮行业不仅利润空间较薄，同时行业每年以超过 30%的比例进行洗牌，“海量生殖、残酷淘汰”成为行业生态的常态。因此餐饮企业面临普遍较强的降本增效压力，此外，随着餐饮连锁化率提升带来的标准化经营需求也高度契合预制菜的特点。

　　根据中国连锁经营协会(CCFA)与华兴资本联合发布《2021 年中国连锁餐饮行业报告》，头部连锁餐饮企业中预制菜使用比例已经较高，真功夫、吉野家、西贝、小南国等连锁餐饮企业预制菜占比高达 80%以上。

　　根据中国饭店协会，传统餐厅在使用预制菜后，虽然原材料占比会有所提升，但通过降低人工成本、能源成本等方式，可使净利率提升 7pcts。

　　对于 C 端而言，由于存在餐厅就餐、外卖、方便速食（方便面、汤圆水饺等）、烹饪生鲜食材等多种就餐方式，不同就餐方式各有最佳应用场景。从预制菜的特点看，其主要对烹饪生鲜食材的过程进行针对性优化，与其他就餐方式的优缺点仍存在明显差异。

　　因此，我们认为 C 端预制菜短期主要替代的是生鲜食材市场，对居家做饭存在需求的人群为核心用户，同时也有助于转化一部分对烹饪存在兴趣但受限于空闲时间少、烹饪技艺弱的年轻人。

　　中长期看，若产品种类、口味还原度、便捷性及价格优势不断提升，则有望进一步替代部分方便速食、外卖、餐厅就餐的就餐需求。

　　由于 B 端需求更加确定和紧迫，我国预制菜也从 B 端率先开始发展，最初源于麦当劳、肯德基等西式连锁快餐于 20 世纪 90 年代进入中国后带来的标准化扩张需求。

　　2014 年后，外卖崛起对应的快速出餐需求推动了料理包类预制菜产品快速放量，随后行业持续保持较快发展。

　　对于 C 端，2020 年之前行业发展较为缓慢，主要为味知香、好得睐等专业预制菜企业通过在农贸市场开设门店售卖，但经过疫情催化后，消费者认知和产品丰富度得到及大幅提升，参与者亦迅速增加，目前整体处于培育期。

　　日本：B 端先行 C 端稳增，供需共振驱动行业长青日本冷冻食品与我国预制菜定义相似，历经三阶段近百年持续成长。

　　根据日本冷冻食品协会及日本《食品标签法》，冷冻食品指将各类生鲜食材经过不同程度预加工处理，置于零下 18℃以下储存、运输及销售的包装食品，其中冷冻调理食品指进一步经过调味、成型、过热等工序后，经简单烹饪或者直接食用，与我国预制菜概念相似。

　　根据日本冷冻食品协会，日本人均冷冻食品消费量从 1961 年 0.1 KG 提升至 2021 年 23.1kg。2020 年日本消费冷冻食品约 284 万吨，对应市场规模（出厂口径）约 10463 亿日元（约 676 亿人民币），其中国内产量约 155 万吨，对应市场规模约 7027 亿日元（454 亿人民币）。

　　日本冷冻食品最早从 1920 年开始萌芽，1950 年起开始出现冷冻熟食，在经过 1964 年东京奥运会、1970 年大阪世博会等活动中大量应用实现消费者教育后，70 年代起进入快速成长期，此后发展可分为以下两个阶段。

　　（1）成长期（1971-1997）：餐饮行业快速增长&连锁化率提升促使 B 端先行放量，C 端渗透率持续提升、但发展滞后于餐饮端。

　　（2）成熟期（1998-至今）：餐饮行业增长停滞致冷冻食品需求见顶下滑，多因驱动家庭端持续增长。

　　日本冷冻食品行业规模的长期增长除了需求端的持续扩张外，同样依赖优质产品供给的不断涌现。从具体品类构成看，1997 年日本冷冻食品规模扩张主要源于为油炸类调理食品（应用于餐饮端为主）和非油炸类调理食品共同驱动，1997 年后随着餐饮端需求萎靡而家庭端便捷烹饪需求增加，可用微波炉加热即食的面条、米饭等家庭端主食类产品销量保持快速增长，非油炸类调理食品成为行业主要成长驱动因素。

　　在行业参与者的共同推动下，日本冷冻食品 SKU 在 1999 年就拥有超过 3800 个品种，根据日本市场数据服务公司 KSP-SP 调查，日本零售店内的冷冻食品 SKU 数从 2016 年 196 个提升至 2021 年 216 个，2021 年零售店内冷冻熟食料理、冷冻便当配菜、冷冻面条及冷冻米饭的 SKU 数分别为 52、45、40、20 个，充分满足消费者多样化需求。

　　除了产品丰富度极高外，日本的冷冻食品做到了“好吃、便捷、不贵”，这也是冷冻食品或预制菜的核心功能。

　　对于 C 端冷冻食品，根据 KSP-POS 对日本零售店热销冷冻单品排名，前十大产品以主食类产品为主，仅需微波炉等方式进行便捷加热即可食用，且产品经过数十年迭代升级，可实现较高口味还原度，与现制产品相媲美，此外，价格也集中在 200~500 日元的较低水平，相比于普遍在 600 日元以上的堂食价格具有良好性价比优势。

　　对于 B 端冷冻产品，由于餐饮门店具备较好专业操作能力和需要打造自身特色，因此产品以加工程度更低、通用属性更强、但前置操作环节较为复杂的半成品居多，同样高度契合餐饮端需求。

　　我国预制菜正处于发展初期，长期扩容空间大。相比于日本，我国预制菜行业正处于发展的初级阶段。我国当前的人均 GDP 等宏观经济背景；连锁化率、租金、员工工资等餐饮端预制菜驱动因素；以及家庭端预制菜驱动因素，与日本冷冻食品高速成长的八十年代左右较为相似，多力驱动下望保持较快增长。

　　我国当前广义/狭义预制菜规模逾三千亿/两千亿元，十年万亿规模可期。目前预制菜尚无统一定义和分类标准，我们认为广义预制菜含速冻米面、速冻火锅料制品、调理肉制品、料理包、针对 BC 端的半成品菜及成品菜六类，狭义预制菜则不包括速冻米面及速冻火锅料制品，也是本文的重点研究方向。

　　根据 NCBD（餐宝典），其测算 2021 年我国预制菜行业规模为 3137 亿元，2015-2021 年 CAGR 约 30%；根据艾媒咨询，2021 年我国预制菜行业规模为 3459 亿元，我们推测 NCBD 及艾媒咨询市场规模主要指广义预制菜。

　　结合渠道调研，我们测算 2021 年我国广义/狭义预制菜规模分别约 3500 亿/2200 亿元，狭 义预制菜中 B 端占比约 80%，C 端占比约 20%。

　　由于预制菜包含众多细分品类且各品类处于不同发展阶段，如传统的速冻米面已进入成熟期，速冻火锅料已增长放缓，而受益于疫情催化的半成品及成品菜肴正处于发展初期，考虑各细分品类所处发展阶段等影响因素后，我们预计 2026 年狭义/广义预制菜规模将有望增长至 4527 亿/6296 亿元，2021-2026 期间 CAGR 为 15.5%/12.0%，2031 年狭义/广义预制菜规模将有望增长至7903亿/9999亿元，2026-2031期间 CAGR为 13.6%/10.8%。

　　行业数万中小企业参与竞争，收入普遍低于 10 亿元。由于行业进入壁垒较低，且包含众多细分产品，不同区域饮食文化和习惯也存在较大差异，随着行业快速发展，不仅参与者数量快速增加，同时“小、散”的特征尤为明显。

　　根据艾媒咨询，2011 年以来，每年新注册的预制菜企业数量呈快速增加趋势，其中 2017-2020年年新增注册数量均超1万家。

　　根据河南省农业农村厅指导发布的《预制菜产业发展报告》，截止 2022 年 6 月，全国拥有 预制菜企业约 6.6 万家，企业主要集中在山东、河南、江苏、河北等省份。

　　从部分可获得数据的企业收入看，目前参与者的狭义预制菜收入普遍低于 10 亿元，仅蒸烩煮、安井食品、龙大美食等少数企业收入超 10 亿元，且各家企业对预制菜的定义存在一定差异，其中蒸烩煮主营料理包；

　　安井食品产品包括公司千页豆腐、蛋饺等菜肴产品，以及专门从事预制菜的子公司冻品先生的收入；

　　龙大美食产品以猪肉类预制食材以及预制半成品为主；相比于当前约 2200 亿的狭义预制菜规模而言，目前头部企业市占率不到 1%，行业处于高度分散状态。

　　从细分品类看，调理肉制品主要为养殖及屠宰类企业基于其原材料优势向下游进行延伸，新进入者较少，但由于上游养殖高度分散以及行业进入壁垒较低，竞争格局整体也较为分散。

　　对于料理包，饮食文化的地域性特征同样导致其格局分散，由于其受众群体主要为中小外卖店和航空、高铁等封闭渠道，并非目前热门方向，新进入者同样相对较少。

　　对于半成品及成品菜肴，同样在基于我国八大特色菜系所形成的区域饮食文化下导致格局高度分散，但在经过疫情催化后，半成品及成品菜肴成为新进入者的主要方向，包括众多跨界参与的上市公司以及新成立的创业企业。

　　在 2020 年之前，预制菜行业参与者主要为已在预制菜领域耕作多年的区域型专业预制菜企业，拥有各自的核心市场，竞争也相对缓和。随着疫情催化和行业热度持续提升，各类上市企业开始跨界布局预制菜，资本推动下部分新兴创业企业亦加入竞争。

　　根据各参与者基因差异，我们认为行业参与者可以分为原料派、速冻派、餐饮派、零售派、专业派以及新兴派六大类，不同参与者在原材料掌控、工厂布局、渠道协同、产品研发、品牌力等方面各具优势，根据各自的核心优势入局预制菜行业。

　　由于降本增效为狭义预制菜的核心功能，我们认为产品核心竞争力体现在“好吃、不贵、便捷”，并且 B、C 端在各维度上存在一定差异。

　　“好吃、便捷”主要考验企业研发能力，C 端对便捷性要求更高。产品能否实现好吃和便捷是吸引终端首次购买和复购的重要前提，其中好吃主要体现在口味还原度、便捷主要体现在相比自制减少的工序，其中由于 B 端通常需要保留一定自主特色和具备较好烹饪技能，对产品的预制程度及便捷性相对弱于 C 端。“好吃、便捷”背后比拼企业的研发能力，尤其对于深加工、使用多种原材料的产品较为明显。

　　“不贵”考验企业通过多维度塑造高性价比的能力，B 端对性价比要求更高。预制菜作为替代性解决方案，产品足够高的性价比对于 B、C 端均必不可缺，且 B 端性价比诉求会高于 C 端。不同属性产品在实现性价比的可选方式上存在较大差异，对于调理肉制品等浅加工产品，通常需掌握原材料建立成本优势；而对于深加工类产品，由于其不仅加工环节较多、设备投入较大，同时通常涉及多种原材料组合，制造费用及人工费用占比较浅加工产品较高，因此企业也可通过生产工艺、研发能力、规模优势等方面实现良好性价比，更加考验企业的综合能力和效率，也使得背景会更加多元化。

　　养殖、屠宰等原料类企业望凭借低原材料成本优势，脱颖而出成为行业重要参与者。

　　原料类企业通常以生猪、禽类养殖和屠宰起家，在原材料获取及成本上天然拥有一定成本优势，且多数企业原本就从事调理肉制品、肉制品加工等业务，若未来能够在产品研发能力、渠道建设能力等方面不断增强，则有望成为行业重要参与者。

　　但是这类企业原有业务体量较大，预制菜多以加工程度较低、利润空间较低的调理肉制品为主，在预制菜品牌影响力、渠道建设方面也较为薄弱，仅龙大美食、得利斯等少数企业宣布转型重点聚焦预制菜产品。考虑到目前行业处于发展早期，未来将经历较长时间的充分竞争和行业整合，当前难以预判行业终局。因此需持续关注各企业转型决心及对应投入，以及在产品研发能力、渠道建设等方面的进展情况。

　　日本日冷：公司成立于 1945 年，起家于水产、制冰行业，50 年代起作为日本最早的一批冷冻食品推动产品普及和消费者教育，从 60 年代起连续多年在位列日本冷冻食品第一名。

　　2021 年市占率为 21%，拥有冷冻炒饭、炸鸡块、汉堡肉等多个大单品，并在多个细分领域中位列第一，对于冷冻鸡肉加工品，由于日本鸡肉进口比例约占 40%，公司不仅在国内自建“纯和鸡”养殖基地，同时在 2008 年在鸡肉价格较为便宜的泰国设立鸡肉加工合资企业，充分保障原料来源和建立成本优势。

　　美国泰森食品：公司于 30 年代创立，在 1990 年前的近 60 年时间里，公司主要在肉鸡行业进行垂直整合，到 1990 年已经建立起从育种、饲料到屠宰加工的全产业链闭环，此后，开始国际化和横向扩张在鸡肉、牛肉、猪肉加工行业均位列前三。

　　基于公司在上游原料端的优势，2014 通过收购肉类深加工龙头企业 Hillshire 开始聚焦发展 食品业务。2021 年公司调理食品占收入/营业利润比例分别为 19%/33%，在午餐肉、培根、冷冻鸡肉、冷冻蛋白早餐等多个细分领域位列前两名。

　　屠宰业务作为公司前期核心业务，2021 年生猪屠宰量约 641 万头，屠宰产能为 1100 万头，目前国内生猪屠宰行业高度分散，根据新希望 2021 年报，国内生猪屠宰行业 CR5 约 7%，其中行业龙头双汇发展 2021 年屠宰量为 1112 万头，仅占生猪出栏总量的 1.7%，龙大仅占 1.0%，为行业龙头之一。

　　在“一体两翼”发展战略下，公司未来将谨慎和理性扩张屠宰和养殖业务，目前屠宰产能规划为 1500 万头，同时生猪养殖规划为屠宰产能 10%左右，可为预制菜为代表的食品业务提供充足原料支撑。

　　原材料占预制菜成本比例较高，叠加生猪价格波动较大，公司望凭借上游布局铸造产品性价比优势。

　　以专业预制菜企业味知香为例，其各类预制菜中原材料占成本比例均在 80% 以上。加之生猪价格存在周期性较大波动，公司望凭借上游原材料布局优势，保障产品性价比，提升产品竞争力。

　　公司目前共拥有 12 个生猪屠宰基地（含 2 个在建），实现华东、华中、西南、华北、东北等区域全覆盖。

　　基于屠宰业务所提供的就地取材优势，公司目前的预制菜生产基地也在进行全国化布局。2021 年，龙大拥有产能 15.5 万吨，其中预制菜产能占比 76%，其余食品产能占比 23%，其中 10 万吨位于山东莱阳本部，5.5 万吨分布于多地屠宰厂。

　　同时，公司在江苏灌云、四川巴中及海南洋浦拥有 17.5 万吨在建产能，计划于 2023 年投产，其中海南工厂可享受免征进口关税政策，增添成本优势。全部投产后有助于为公司预制菜业务未来全国化扩张提供良好供应链支撑。

　　预制食材、半成品及成品全系列产品布局，已沉淀出部分具备较大规模的单品。基于公司生猪屠宰优势，为将原材料实现充分利用和满足客户多元化需求，公司拥有较为丰富的预制菜产品布局，并以猪肉为核心原材料，并将其分为预制食材、预制半成品、预制成品三大类，合计拥有超过 1000 款预制产品，并含有较多大单品。

　　预制食材：实现预制程度 30%，免去洗菜、切菜、配菜环节。代表产品为猪黄喉、五花肉、猪肋排等，其中猪黄喉已成为亿元级单品，五花肉类产品亦在中小 B 中比较受欢迎，具备成为亿元级单品的潜力。

　　预制半成品：实现预制程度 60%，免去洗菜、切菜、配菜、调味环节。代表产品为小酥肉、培根、红烧肥肠、厚切猪排、排骨等产品，其中小酥肉、培根、肥肠已成为亿元级单品，烤肠类和丸子类为千万级单品。

　　预制成品：实现预制程度 90%，免去洗菜、切菜、配菜、调味、烹饪环节，主要面向对烹饪便捷化需求化要求的 C 端，代表产品为红烧肉、酸菜鱼、香卤肥肠、红烧猪软骨等，目前多数产品处于市场培育阶段，其中酸菜鱼、香卤肥肠表现较好。

　　在各类预制菜产品中，主要针对 B 端的预制食材及预制半成品是公司当前的重点发力方向，2021 年公司预制食材、预制半 成品、预制成品分别实现收入 3.7 亿、6.8 亿、1.4 亿元，分别占比 31%、57%、11%。

　　相比于屠宰业务，公司各类预制菜业务的毛利率均明显较高，且公司当前采取高性价比、让利经销商方式抢占市场规模，未来随着预制菜规模逐步提升、规模优势凸显，公司整体盈利能力望同步提升和趋于稳定。

　　中国拥有以八大菜系为代表的区域性饮食文 化，因此公司在山东、四川和上海分别设置了研发中心，聚焦打造大单品。

　　山东主要负责酱卤产品及低温肉制品，四川主要负责研发川渝口味产品和休闲食品，上海主要负责 B 端餐饮产品及创新性产品，并与西华大学合作挂牌成立川菜工业化技术研究院，推动川菜工业化关键技术突破和预制化生产。

　　自聚焦发展预制菜后，公司积极从安井食品、双汇发展等头部企业中引进人才。2021 年全年上市新品总产能超过 2 万吨，储备产品超过 100 款。

　　公司不仅在成立初期通过对日出口积累了良好的预制菜 B 端服务能力，上市后公司持续发展 B 端客户，拥有肯德基、麦当劳、海底捞、西贝等诸多大型连锁餐饮客户，已与超过 1000 家知名企业达成合作，大客户资源较为稳固。

　　基于公司多年积累沉淀的 B 端服务优势和资源，加之 B 端为当前预制菜主要需求方，公司预制菜同样以 B 端为主。一方面，公司对存量客户拓展预制菜产品；另一方面，公司持续拓展增量客户。2021 年公司大 B、中小 B、C 端占比分别约 60%、30%、10%。

　　为充分利用公司现有资源和全面发展预制菜业务，在以 B 端为主的基础上，公司对大 B、中小 B 及 C 端渠道设计了层层递进、全渠道覆盖的开拓方式，同时公司现有经销商数量较多，可为预制菜快速发展进行赋能。

　　大 B 客户：公司拥有多年大 B 服务经验和丰富的数据积累，不仅可根据客户需求进行定制，也会主动开发适合大 B 的预制菜产品。在服务过程中，公司为大客户提供产品全生命周期管理服务，通过专人专班，为每一个大客户在售前、售中、售后配置至少 3 名服务人员，满足客户对于新品研发和产品品质的需求，典型客户代表为百胜及海底捞。截止 2022H1，公司已为超过 200 家大型企业提供定制化产品服务。

　　中小 B 客户：基于公司在服务大 B 客户中所获得的背书作用，将在服务大 B 客户中表现较好的产品进行改制，进行规模化和标准化生产后，通过经销商面向中小 B 进行推广，从而最大化挖掘产品潜力和提升公司市场份额。截止 2022H1，公司已经为中小客户提供 500 余种产品，另有近 100 种产品进行储备。

　　C 端：参考行业部分分析，我们预计预制菜的发展将遵循先 B 后 C 的节奏。虽然 C 端当前处于培育期、规模较小，但长期成长潜力较大。公司通过精选在各类 B 端中表现较好的产品，再结合 C 端需求特点，通过爆品形式布局 C 端。

　　随着公司业务快速发展，截止 2021 年末，公司屠宰和熟食制品业务对应的经销商数量增加 2112 家达到 8850 家，2022 年上半年延续快速增加趋势，其中山东/华中/华东/西南地区分别增加 587/432/392/202 家。

　　根据公司对经销商的终端渠道和经营能力进行梳理，公司评估其中 20%~30%的经销商具备经营预制菜的条件，有望助力公司预制菜业务拓展中小 B 客户，实现快速放量，截止 2022Q3，公司预制菜业务拥有约 2100 名经销商，其中 1500 名来源于原有业务，600 名为新增。

　　1）生猪价格大幅波动风险：公司冷鲜肉业务为当前收入主要构成，对应的收入规模与盈利能力均与生猪价格走势密切相关，同时食品业务也主要以猪肉为原材料。因此生猪价格大幅波动时可能使公司盈利能力同样面临较大波动。

　　2）局部疫情反复超预期：公司冷鲜肉业务中含有较多 B 端客户，此外预制菜业务目前近 90%也为 B 端客户，若局部疫情反复超预期，将影响下游 B 端客户需求，进而影响公司收入。

　　3）预制菜业务拓展不及预期：由于预制菜行业及公司预制菜业务均处于发展初期，会长期持续考验公司在产品研发、渠道开拓、品牌营销等方面的竞争能力，具备一定不确定性。

　　4）市场竞争大幅加剧：目前预制菜行业包含众多具备在产业链各环节具备不同优势的参与者，并且经过疫情催化后参与者数量快速增加并扩张产能，随着行业需求逐步回归常态，可能面临行业竞争大幅加剧，从而增加公司市场开拓难度和使盈利能力承压。

　　5）食品安全风险：消费者对食品安全要求与日俱增，同时食品安全日益受到监管部门和社会舆论高度关注。若公司出现食品安全问题，将对公司品牌形象和产品销售带来不利影响。

　　结合前述分析，综合考虑生猪价格波动及公司“一体两翼”的战略布局，预计 2022-2024 年公司收入分别同比-15.6%/+22.3%/+18.3%。

　　鲜冻肉：随着屠宰产能稳步扩张，预计公司 2022-204 年屠宰量分别为 600 万/750 万/900 万头。此外，随着公司合理向上游延伸生猪养殖，预计头均毛利望逐步提升。

　　熟食制品：产品主要包括较为传统的低温火腿、老式火腿、烤肠等，受到局部地区疫情负面影响和产品结构调整影响，预计未来保持稳健发展，预计 2022-2024 年收入增速分别为-8.0%/+10.0%/+10.0%，未来毛利率将保持稳定。

　　预制菜：作为公司未来核心战略，随着疫情逐步可控，叠加公司产能投放、渠道扩张，有望实现较快增长，预计 2022-2024 年收入增速分别为 6.0%/33.3%/25.8%，随着规模效应逐步凸显和产品结构变化，预计毛利率有望逐步提升。

　　进口贸易：贸易业务主要作为屠宰业务补充，为非核心业务，2020 年因国内生猪价格快速上涨致规模较大，预计未来规模会保持平稳，盈利能力同步趋于稳定。

　　费用率：2022 年局部地区疫情影响了公司市场开拓进度，考虑到未来公司聚焦发展预制菜后，会相应在人才引进、渠道开拓、营销等方面加大费用投入，预计销售费用和管理费用会维持较快增长。

　　根据对公司资本开支等条件进行假设后，测算 2022-2024 年财务费用率分别为 0.4%/0.5%/0.6%。

　　公司深耕猪肉产业链多年，为生猪全产业链布局企业和区域屠宰龙头，“一体两翼”转型聚焦发展预制菜。

　　目前预制菜行业正处于发展初期，针对性解决 B、C 端在传统菜肴烹饪过程中的诸多痛点，十年后望成长为万亿级赛道，目前行业高度分散且尚无绝对领先的龙头，以龙大美食为代表的原料类企业凭借原材料成本优势，在经过长期充分竞争和行业整合后，有望脱颖而出成为行业重要参与者。